Månedsrapport april 2022

Det er flere mørke skyer over verdens finansmarkeder. Det at rentenivåene, hittil i år, har steget raskere enn vi har observert på flere tiår, skaper betydelig usikkerhet. 10-års statsrente i Norge og USA flørter med 3% nivået. Tysk stat på samme løpetid har gått fra et negativt territorium til nesten 1%. Ved aprilmøtet hevet Sveriges Riksbank styringsrenten, fra 0,0 % til 0,25 %, hvor de tidligere har kommunisert at første forventede renteheving kommer i andre halvdel av 2024. Samtidig publiserte de en økning av rentebanen som når 1% i første kvartal 2023.

Økte renter fører til en mer betydelig diskontering av fremtidige kontantstrømmer. I kombinasjon med krigen i Ukraina, har flere av verdens aksjebørser falt 10-15 % i 2022. Oslo Børs er et av unntakene med en positiv utvikling som følge av Norges store råvareeksport, spesielt olje og gas. Men der store fall i aksjemarkedene tidligere fort har reversert seg, i forventning av pengepolitiske stimulanser, forventer ikke markedsaktørene den samme responsen nå. Tvert om, spørsmålet er hvor aggressivt kan sentralbankene gå til verks for å redusere inflasjonspresset. Forhåpentligvis uten å tvinge økonomiene inn i en resesjon, og med en så myk landing overhode er mulig.

Setter vi pengepolitikken til side er det fortsatt usikre momenter i økonomien. Dagens geopolitiske situasjon rangerer høyt, og mange konsekvenser er fortsatt uavklart. Tilbudssiden for råvarer er redusert og priser har skutt i været. Men Europa importerer fortsatt Russisk gas, og er forventet å gjøre det i overskuelig fremtid. Det finnes per i dag ikke gode alternativer, og en full stopp vil bli ødeleggende for en allerede skjør europeisk økonomi. Sannsynligheten for en eskalasjon av selve krigen, eller spredning, fremstår lavere enn for noen uker siden, men har ikke gått til null. Basert på krigen i Ukraina har IMF nedjustert i april anslaget for global vekst, i 2022, med 0,8 % til 3,6 %.

Kina fortsetter nulltoleransestrategien ovenfor Omikron varianten. Shanghai startet nedstenginger i starten av måneden, men flere andre byer, også Beijing, har nå innført strenge begrensninger. Utover formålet med å beskytte befolkningen, fremstår Kina forpliktet til valgt strategi av politiske grunner. Det er et fokus på å skjerme industrien, men det forventes at nedstengingene kommer til å begrense den økonomiske aktiviteten. Samt sannsynliggjøre nye flaskehalser i transport og verdikjedene.

Selv med store utfordringer er det nå mindre handlingsrom for sentralbankene til å stimulere økonomien. Over et tiår med lett pengepolitikk møtes nå med et betydelig inflasjonspress, som legger begrensinger. USA, Storbritannia, Europa og Sverige har alle headline inflasjon på over 6%. Der man tidligere har tenkt at inflasjonen er et forbigående fenomen, forårsaket av begrensinger på tilbudssiden, er det nå akseptert at det er et vedvarende prispress. Det er ikke forventet at inflasjonen skal nå målnivåene snarlig. Spekulasjonene går på når toppen nåes. Sentralbankene har gjennomført de første hevingene, rentebaner og markedsprisingen har hoppet, og kommunikasjonen er klar på at streke tiltak kommer til å tas i bruk for å få bukt med inflasjonen.

Nå gjenstår det å se om den nåværende planer holder. I USA nevnes 2.4% som en nøytralrente, og basert på uttalelser og guidance, fremstår det som på linje med FEDs tankegang. Kommer renten over 3% som nå forespeilet, så skal det ha en restriktiv effekt på økonomien. Men en utfordring er at realrentene fortsatt svært lave. Amerikanske forventede realrenter har skiftet fra negative til 0.3% på 10års punktet, men det er fortsatt lavt historisk sett. Snittet over de 20 årene før finanskrisen, og før de pengepolitiske tiltakene siden, var 2.55%. Er derfor en 3% rente nok til å skape en begrensende effekt på økonomien?

Selv om disse utviklingene, eller grader av dem, er synlig i mange land, ser man i hovedsak mot USA. England virker å være i en relativt lignende situasjon men landets økonomi har ikke like mye betydning for det internasjonale sentimentet. Det har derimot USA. Samtidig er det flere røde flagg i USAs økonomi enn man for eksempelvis ser i Europa og Norden. Arbeidsledigheten er rekordlav og vi ser en betydelig lønnsvekst, noe som kan føre til et videre prispress gjennom etterspørselen. USA har også, relativt sett, implementert større støttepakker i respons til korona epidemien.

Den makroøkonomiske settingen legger også begrensninger på det finanspolitiske handlingsrommet. Verdens stater er har høyere gjeldsnivåer enn tidligere i nyere historie. Det reduserer kapasiteten for nye låneopptak, og økte rentenivåer reduserer samtidig betjeningsevnen. Med mindre man kan vise til pålitelige planer om økte skatter i fremtiden kan også finanspolitiske støtte lede til videre inflasjonspress.

Tallene for USA er naturlig nok mest stemningsdrivene, og vurderinger går på om Europa og Norden fortsetter den forsinkede makroøkonomiske trenden vi observerer der. Eller finnes det forutsetninger, eller strukturelle forskjeller, som argumenterer for et annet utfall? Et eksempel på dette er andelen av befolkningen, og bedrifter, som har lånebetingelser med flytende renter. USA har i hovedsak fastrenter mens vi i Norge nesten utelukkende har flytende renter. En forventer derfor at høyere rentenivåer påvirker forbrukerens kjøpekraft raskere og mer effektivt i Norge.

Økonomi og renter

Utviklingen i amerikansk, norsk, svensk og tysk 10år statsrente, siste 2 år

Vi har sett relativt lite volum i både førstehånds, og annenhånds, markedene i kreditt gjennom april. I EUR og USD ser vi en utgang i kredittpåslagene tilbake til nivåene rundt tiden rett etter krigsutbruddet i Ukraina. Sverige følger ikke den samme grad av utgang, mens vi i Norge fortsetter en reduksjon i det generelle nivået for kredittpåslag. Vi merker, dog, at det er vanskeligere å handle på de etablerte kurvene. Differansen mellom norske og amerikanske kredittpåslag er nå større enn vi har observert på lenge.

Utviklingen i kredittpåslag for Norge, Europa og USA siste 5år.

Utviklingen i våre rentefond

Likviditetsfond
3 måneders NIBOR var relativt uendret igjennom april, men endte ned 5pkt til 1,27 ved slutten av måneden. Stabile kredittpåslag på korte papirer, og høyere rentenivåer førte til en avkastning på 15-18pkt.

Alfred Berg Likviditet var opp 0,15 % i april.
Alfred Berg Likviditet Pluss (Classic) var 0,15 % i april.
Alfred Berg Nordisk Likviditet Pluss (Inst) var opp 0,18 % i april.

Norske Obligasjonsfond
Med stabile kredittpåslag i NOK, og en god løpende yield endte de norske obligasjonsfondene opp ca 27pkt, tross noe negativt bidrag fra effekten av høyere renter.

Alfred Berg Obligasjon (Inst) var opp 0,27 % i april.
Alfred Berg Kort OMF var opp 0,15 % i april.
Alfred Berg Kort Stat var opp 0,08 % i april.

Nordiske Obligasjonsfond
Den relativt større utgangen i kredittpåslag spesielt innenfor EUR sammenlignet med NOK påvirker avkastningen i de nordiske fondene mer. Middelsdurasjonsfondene fikk en negativ avkastning på 0,34 %, mens kort og langdurasjonsfondet gikk ned 0,25 % og 0,50 %, respektivt.

Alfred Berg Nordic Investment Grade (Inst) var ned -0,25 % i april.
Alfred Berg Nordic Investment Grade Mid Duration (Inst) var ned -0,34 % i april.
Alfred Berg Nordic Investment Grade Long Duration (Inst) var ned -0,50 % i april.

Alfred Berg Nordisk Ansvarlig Kapital var ned -0,17 % i april. Kredittpåslaget i subordinert gjeld økte med 20-30pkt gjennom april, både i EUR og USD. I NOK gikk kredittpåslaget inn tilsvarende uten en god forklaring. Inkludert carry, og effekten av endringer i renten, endte fondet ned for måneden.

Alfred Berg Income var opp 0,06 % i NOK. Det var i hovedsak high yield delen av porteføljen som bidro godt i april mens investment grade delen av porteføljen bidro svakere. Når både renter og kredittrentepåslag har steget har fondets porteføljerente også steget, noe som er positivt.

Alfred Berg Nordic High Yield (Inst) var opp 1,00 % i april. Aktiviteten i emisjonsmarkedet har vært ganske lav de siste tre månedene, med en del utstedere som avventer den pågående situasjonen og pris-usikkerheten. Det ble utstedt obligasjoner for totalt NOK 7,2 milliarder i april, fordelt på 13 lån. Ni av disse var utstedt av eiendomsselskaper (NOK 4,2 mrd.) I 2021 som helhet ble det utstedt lån for nærmere NOK 200 milliarder, opp fra NOK 90 milliarder året før. Blant de nye utstedelsene forrige måned fant vi eiendomsselskapet Nyfosa AB, shippingselskapet Wallenius Wilhelmsen ASA og resirkuleringsselskapet Stena Metall Finans. Fremover venter vi fortsatt høy volatilitet og usikkerhet med tanke på den uavklarte og pågående krigen i Ukraina, samt den reelle fundamentale effekten koronaviruset har på den globale økonomien. Økte renter og inflasjon kan utgjøre en trussel på lengre sikt. Men sistnevnte er relativt godt reflektert i dagens marked. I tillegg så er den største andelen av obligasjoner i det nordiske høyrentemarkedet med flytende rente, hvilket gir beskyttelse mot den direkte effekten av høyere markedsrenter. Vi mener dagens volatile marked skaper muligheter for den langsiktige investor. Emisjonsmarkedet ventes å være mer “av-og-på” de kommende månedene.

Norske aksjer

Hovedindeksen (OSEBX) var ned 1,7 % i april, men er opp 3,2 % hittil i år. Børsene i april var preget av usikkerheten rundt Russland/Ukraina-situasjonen, men også av inflasjonsfrykt, forventing om høyere renter, og ny nedstengning i Kina grunnet COVID. OSEBX har også denne måneden gjort det bedre enn de fleste andre indekser. 

Konsum var opp 8,75 % i april, og ble den største positive bidragsyteren i måneden. Her var det oppdrettsselskapene som steg etter positiv utvikling i lakseprisene. Mowi hadde størst kursoppgang innenfor sektoren med sine +12 %, etterfulgt av Salmar, Bakkafrost og Lerøy som var opp henholdsvis 10,1 %, og 9,3 %. Ifølge Fish Pool økte eksportprisene på laks med over 30% i løpet av måneden, dog volumet var lavere enn i mars. Materialer var den andre positive bidragsyteren, primært drevet av Yara International som leverte gode tall i slutten av måneden. Elkem la frem sterke resultater og bidro også positivt. De fleste selskapene i sektoren nyter godt av rekordhøye råvarepriser. Energi, den største sektoren som har vært den desidert største bidragsyteren så langt i år, bidro negativt i april. Etter en kraftig kursoppgang i år på over 30 %, endte Equinor ned 3 % denne måneden. Oljeprisutviklingen var tilnærmet flat med Nordsjøoljen i 109 dollar per fat ved utgangen av april mot 108 i slutten av mars. Oljeprisen er imidlertid opp over 40 % siden slutten av desember.

Utviklingen i våre aksjefond

Alfred Berg Gambak var ned -1,65 % i april, mens Fondsindeksen var ned 1,55 %. Fondets aktive andel er 50,9 %. Ved månedsskiftet var Gambaks største posisjoner Equinor (8,2 %), Salmar (5,9 %) og Norsk Hydro (5,0 %). Aksjene som bidro mest i positiv retning i april var Kongsberg Gruppen som steg 15,7 % (+0,57 % på porteføljenivå), Elkem som steg 12,2% (+0,54 %) og Salmar som steg 10,7 % (+0,50 %). De som trakk mest ned var Nordic Semiconductor som falt 15,7 % (-0,72 %), Norsk Hydro som falt 7,2 % (-0,37 %) og Europris som falt 9,1 % (-0,31 %). Vi har økt posisjonene i Yara International, Vår Energi og BW LPG i løpet av måneden, mens vi har redusert posisjonene Storebrand, DNB og Protector Forsikring.

Alfred Berg Aktiv var ned -0,68 % i april, mens Fondsindeksen var ned 1,55 %. Fondets aktive andel er 42,7 %. De største bidragsyterne relativt mot indeksen var undervekt i Autostore (som bidro med 0,62 % i forhold til Fondsindeksen), overvekt i Elkem (0,42 %) og overvekt i Austevoll Seafood (0,31 %). De som trakk i negativ retning var undervekt i Mowi (-0,39 %), undervekt i Kongsberg Gruppen (-0,38 %) og overvekt i Nordic Semiconductor (-0,23 %). Vi har økt posisjonene i Mowi, Vår Energi og Norsk Hydro. Vi har redusert vektingen i Orkla, Tomra og Storebrand denne måneden.

Alfred Berg Norge (Inst) var ned – 1,06 % i april, mens Fondsindeksen var ned -1,55 %. Fondets aktive andel er 31,5%. De største bidragsyterne relativt mot indeksen var undervekt i Autostore (som bidro med 0,62 % i forhold til Fondsindeksen), overvekt i Elkem (0,28 %), overvekt i Austevoll Seafood (0,23 %) og overvekt i Vår Energi (0,21 %). De som trakk mest i negativ retning var undervekt i Kongsberg Gruppen (-0,38 %), undervekt i Bakkafrost (-0,23 %) og overvekt i Nordic Semiconductor (-0,18 %). Vi har økt posisjonene i MOWI, Aker og NTS, mens vi har redusert posisjonene i Orkla, Tomra og Equinor.

Våre framtidsutsikter

I vår taktiske allokering anbefaler vi overvekt i norske aksjer. Aksjemarkedet fremstår som attraktivt sammenlignet med alternative investeringsmuligheter på grunn av lave renter internasjonalt. Prisingen av Oslo Børs har falt mye etter sterk inntjeningsutvikling.

Nordiske aksjer

Det var fremdeles internasjonale nyheter som dominerte overskriftene i april. Invasjonen av Ukraina har gitt lavere tilbud av enkelte råvarer, mens nedstengningen i Kina gir lavere etterspørsel.. Skal man dømme etter prisreaksjonen, er det tilbudskuttet som – foreløpig – har klart størst effekt. 

Rapporteringssesongen i Norden har kommet i gang. Som de foregående kvartaler, ser også dette ut til å bli en god rapportering. Etter at over halvparten av selskapene på indeksen har levert, har lønnsomheten overrasket positivt. «Alle» har skjønt at råvaresektoren ville være bra, men det er verdt å merke seg at de store bankene klart har overgått forventningene. Banker er gjerne et speilbilde av økonomien, så dette signalet noterer vi oss.

Forbruksvaresektoren var sterkeste sektoren i april, fulgt av materialer og helse. Eiendom og informasjonsteknologi var svakest. Gjennom april så vi både en generell prisoppgang og renteoppgang. Det gjør kampen om konsumentens lommebok hardere. Og forbruksvarer er gjerne nødvendighetsgoder, som neppe blir kuttet ned på. Renteoppgangen kan også forklare hvorfor eiendom hadde en svak måned, sektoren prises gjerne på løpende avkastning.

Utviklingen i våre nordiske aksjefond

Alfred Berg Nordic Gambak var opp 1,60 % i april, målt i NOK. Til sammenlikning var den nordiske fellesindeksen i norske kroner – 0,6 %. Viktigste positive bidrag til avkastningen var sektorene finans og industri. De negative sektorbidragene (relativt sett) var materialer og kommunikasjonstjenester. Aktiv andel er 73,3.

Fondet har en overvekt i materialer, energi og forbruksvarer. Fondet er undervekt i industri, helse og kommunikasjonstjenester (som i mars). Ved månedsskiftet var fondets største posisjoner Novo Nordisk (9,0 %), Equinor (6,7 %) og SSAB (4,8 %).

Aksjer som bidro mest i positiv retning var New Wave Group, som steg 14,2 % (0,4 % på porteføljenivå), Salmar, som steg 18,7 % (0,3 %) og Elkem, som steg 12,2 % gjennom måneden (0,3 %). I negativ retning trakk Inwido, som falt 10,6 % (-0,4 % på porteføljebasis), Wallenius Wilhelmsen, som falt 6,9 % (- 0,2 %) og Norsk Hydro, som falt 7,1 % (- 0,2 %). I løpet av måneden har vi økt posisjonene i bl.a. Axfood, Sampo og Novo Nordisk. Vi har redusert eksponeringen mot Inwido, Swedbank og Beijer Alma. Noen nøkkeltall for porteføljen er at aggregert (forventet neste 12 mnd.) P/E er 9,8 vs. 15,5 for indeksen. Siste tre måneder har konsensus EPS for inneværende finansielle år økt med 21,3 % for porteføljeselskapene og 0,9 % for indeksen som helhet.

Alfred Berg Nordic Small Cap ESG var ned -2,89 % i april, mens fondets referanseindeks, Carnegie Nordic Small Cap, falt med -2,41 %. På sektornivå, ved utgangen av måneden, var finansselskaper den største overvekten (+ 7,6 %), etterfulgt av råvarer (+ 4,4 %). Den helsesektoren sto for den største undervekten (-6,6 %), etterfulgt av eiendomssektoren (-4,6 %). På selskapsnivå var posisjonene i Elkem ASA (+ 3,0 %), Solar A/S (+ 2,8 %) og Austevoll Seafood ASA (+ 2,4 %) de største overvektene.

Aksjene som bidro mest til fondets relative utvikling i løpet av måneden var beholdningene i SOLAR A/S, Elkem ASA og Coor Service Management AB. Aksjene som relativt sett gikk dårligst i løpet av måneden var Sedana Medical AB, Getinge AB og vår undervekt i SAAB AB. I løpet av måneden har vi kjøpt aksjer i blant annet BillerudKorsnäs AB, MPC Container Ships AS, Holmen AB og Austevoll Seafood ASA. I løpet av måneden reduserte vi våre eierandeler i MIPS AB, Fiskars Oyj og solgte våre eierandeler i Metso Outotec Oyj og Konecranes Oyj. Undervekt i sektorer som varige varer, finansselskaper og industribedrifter, som ble sterkt påvirket av nedleggelser og redusert etterspørsel under pandemien, er snudd til overvekt eller redusert (industribedrifter). Vi er undervektet i helse og eiendomssektoren og overvektet i finans, råvarer og varige varer.

Vi er «aksjeplukkere» og har dermed ingen uttalt sektorallokering, men selskaper i samme sektorer har som regel visse fellestrekk. Som et resultat kan våre sektorvekter bli påvirke

Globale aksjer

De globale aksjemarkedene avsluttet april måned med en solid negativ uke, og tok nivået på verdensindeksen tilbake til tidlig mars om man måler i dollar. Fasit for måneden ble en avkastning på -8,3% målt i dollar for verdensindeksen. For investorer i norske kroner ble det en annen vise da den norske kronen svekket seg kraftig mot amerikanske dollar. Målt i norske kroner ble avkastningen på verdensindeksen rundt -2,2%. Den amerikanske sentralbankens (FED) snakker om rentehevning på hele 50 basispunkter, noe som er høyere enn de vanlige 25 basispunktene de pleier å operere med. I tillegg til dette, preges markedene av tilbudssjokk i ulike sektorer samt konflikten i Ukraina.

Bryter vi avkastning opp på sektornivå tegner også dette et negativt bilde. Målt i dollar var det kun konsumsektoren med positiv avkastning. Kommunikasjon, IT og forbruk hadde lavest avkastning, med hhv. -14%, -12% og -11,9% i avkastning målt i dollar. Finanssektoren fikk seg også en solid knekk – med et fall på -9,4% målt i dollar. Igjen gjorde sykliske sektorer og defensive sektorer det best. Ser vi på energi og materialer falt disse hhv. -1,5% og -5,6% målt i dollar. Helsesektoren og forsyning falt -4,7% og -3,7% målt i dollar. Grupperer vi aksjene i faktorer og ser på avkastning, ser vi at alle faktorgruppene falt i verdi i løpet av måneden. Verdiaksjer og aksjer med lav prissvingninger var blant gruppene som falt minst, og gjorde det bedre enn verdensindeksen. Momentumaksjer og kvalitetsaksjer var de aksjegruppene som gjorde det dårligst, og tapte mot verdensindeksen. Det er dette bildet vi ser hittil i år også – verdiaksjer og aksjer med lav prissvingninger gjør det bedre enn verdensindeksen for øvrig.

Utviklingen i vårt globale aksjefond

Alfred Berg Global var ned -1,5 % i april. Fondets referanseindeks, MSCI World (verdensindeksen), endte i samme periode -3,2 %. Fondet gjorde det bedre enn referanseindeksen. Aksjevalg og allokering innen forsikring og forsyning bidro solid, samt aksjevalg innen helse. De negative bidragsyterne ble funnet i undervekten i produsenter av husholdningsprodukter, aksjevalg i halvlederprodusenter og eiendom. Fondet har tapt på sin overvekt i momentumaksjer og kvalitetsaksjer. Hittil i år har Alfred Berg Global svekket seg med -9,3 %, mot -8,5 % for verdensindeksen.

I løpet av april ble det gjort justeringer i takt med våre observasjoner av sentimentet. Vi reduserte i selskaper innen banker, halvlederprodusenter og media og kommunikasjon. Fondet økte i forsyning, matvareprodusenter og helsesektoren. Ved månedsslutt har fondet størst overvekt i sektorene energi, materialer og konsum, og størst undervekt i sektorene forbruk, IT og Industri. Fondet startet året med å ha en god overvekt mot kvalitetsaksjer, og disse type aksjer har bidratt negativt for fondet. Denne eksponeringen har vi gradvis redusert over til mer verdiaksjer i løpet av året. Fondet har ved månedsslutt en overvekt mot momentumaksjer og verdiaksjer. Fondet er nå nøytralvektet kvalitetsselskaper.

I Alfred Berg Global bruker vi kvantitative modeller til å identifisere aksjer med godt sentiment, høy kvalitet, lav til moderat volatilitet og fornuftig prising. Vi forventer at porteføljen vil gjøre det relativt bra i et marked med moderat til lav risikoappetitt, men vil henge noe etter i et marked med stor optimisme.